7月8日，證監(jiān)會(huì)發(fā)文宣布啟動(dòng)私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實(shí)物分配股票試點(diǎn)工作。

德恒律師事務(wù)所合伙人郭衛(wèi)鋒對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，此次試點(diǎn)，將有助于解決私募股權(quán)創(chuàng)投基金的GP（基金管理人）LP（基金出資人），關(guān)于項(xiàng)目上市后賣(mài)出股票的時(shí)間點(diǎn)和價(jià)格之間的分歧問(wèn)題。

(資料圖)

“以前GP、LP對(duì)于項(xiàng)目上市后，股票退出的時(shí)間點(diǎn)和價(jià)格分歧是比較大，雙方矛盾很難調(diào)和。”他告訴記者，試點(diǎn)文件給出了一種解決方案，即GP可以把其持有的上市公司IPO前的股份通過(guò)非交易方式過(guò)戶(hù)給LP，然后由LP自主決定在什么時(shí)間點(diǎn)、以什么價(jià)位賣(mài)出。

破解GP、LP退出分歧

證監(jiān)會(huì)稱(chēng)，為完善私募股權(quán)基金、創(chuàng)業(yè)投資基金(以下簡(jiǎn)稱(chēng)私募股權(quán)創(chuàng)投基金)非現(xiàn)金分配機(jī)制，拓寬私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出渠道，促進(jìn)投資-退出-再投資良性循環(huán)，近日，證監(jiān)會(huì)啟動(dòng)了私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實(shí)物分配股票試點(diǎn)工作。

“近年來(lái)，私募股權(quán)創(chuàng)投基金在完善多層次資本市場(chǎng)體系、提高直接融資比重、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展、推動(dòng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革等方面發(fā)揮了重要作用。隨著資本市場(chǎng)改革不斷深化，特別是設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制、創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊(cè)制，建立上市公司創(chuàng)投基金股東減持股份“反向掛鉤”機(jī)制，私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出環(huán)境持續(xù)改善。”證監(jiān)會(huì)稱(chēng)，此次私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實(shí)物分配股票試點(diǎn)工作，是證監(jiān)會(huì)推動(dòng)優(yōu)化私募股權(quán)創(chuàng)投基金發(fā)展環(huán)境、支持行業(yè)進(jìn)一步服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的又一項(xiàng)重要舉措。

私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實(shí)物分配股票，是指私募基金管理人與投資者約定，將私募股權(quán)創(chuàng)投基金持有的上市公司首次公開(kāi)發(fā)行前的股份通過(guò)非交易過(guò)戶(hù)方式向投資者(份額持有人)進(jìn)行分配的一種安排。從境外市場(chǎng)看，私募基金在被投企業(yè)上市后向投資者實(shí)物分配股票是較為常見(jiàn)的制度安排。

證監(jiān)會(huì)表示，這一安排有利于兼顧投資者差異化需求，進(jìn)一步優(yōu)化私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出環(huán)境，促進(jìn)行業(yè)長(zhǎng)期健康發(fā)展，更好地發(fā)揮其對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的支持作用。

“現(xiàn)在基金行業(yè)太困難了，募資也難、退出也難。目前我手里很多基金都到了期限，但是因?yàn)楦鞣N問(wèn)題、包括LP、GP之間關(guān)于上市公司股份賣(mài)出時(shí)點(diǎn)和價(jià)位的矛盾，基金清算一直拖了兩、三年，如果還退不出去的話(huà)，一定會(huì)影響投資人的熱情。反過(guò)來(lái)會(huì)影響募資，使募錢(qián)越發(fā)困難，因?yàn)橥顿Y人產(chǎn)生了極差的體驗(yàn)。”一位專(zhuān)注于私募股權(quán)創(chuàng)投基金的律師李陽(yáng)（化名）對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示。

李陽(yáng)認(rèn)為，此次試點(diǎn)，發(fā)行對(duì)于私募股權(quán)行業(yè)是一大利好，使其更加市場(chǎng)化，更有利于行業(yè)實(shí)現(xiàn)退出。

天達(dá)共和律師事務(wù)所合伙人、金融融資部負(fù)責(zé)人張璇律師對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，證監(jiān)會(huì)啟動(dòng)私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實(shí)物分配股票試點(diǎn)是監(jiān)管機(jī)關(guān)的又一有溫度的措施，從基金端使得股權(quán)投資基金向投資者非現(xiàn)金分配有了明確的規(guī)定，更有利于滿(mǎn)足不同投資者的需求；從投資端使得被投資企業(yè)的融資壓力得以適當(dāng)緩解。當(dāng)然，以實(shí)物股票向投資者的實(shí)際分配也需要遵循上市公司相關(guān)監(jiān)管規(guī)則。

李陽(yáng)告訴記者，他手頭正在處理一件LP與GP之間的糾紛案件，LP需要用錢(qián)，但基金管理人GP卻覺(jué)得目前不是一個(gè)出售股票的好時(shí)機(jī)，雙方因此產(chǎn)生了分歧。

經(jīng)過(guò)了漫長(zhǎng)的談判，雙方最終決定以某一個(gè)價(jià)位賣(mài)出，但LP覺(jué)得已經(jīng)喪失了最好的賣(mài)出時(shí)間點(diǎn)，GP覺(jué)得這種談判對(duì)于人力、物力和精力都是一種消耗。

“經(jīng)過(guò)這次事件后雙方就沒(méi)有合作了。要知道行業(yè)目前本來(lái)募資就難，因?yàn)槔娣峙洳划?dāng)，導(dǎo)致白白損失了一個(gè)出資人，實(shí)在是不值當(dāng)。”李陽(yáng)補(bǔ)充稱(chēng)，另外一種情況下，為賺取更多carry（投資產(chǎn)生的超額收益），有些GP希望能長(zhǎng)期持有股票。但對(duì)LP來(lái)說(shuō)，他們認(rèn)為這是“紙上富貴”，看不到DPI（投入資本分紅率），很多年也看不到回款。而且很多企業(yè)在IPO時(shí)是賺錢(qián)的，但等股票限售期一過(guò)，就出現(xiàn)虧損。所以L(fǎng)P希望盡快賣(mài)出。由此雙方就會(huì)產(chǎn)生矛盾。

而試點(diǎn)啟動(dòng)后，GP可以把持有的上市公司IPO前的股份通過(guò)非交易方式過(guò)戶(hù)給LP，LP可自行決定以什么價(jià)位、在哪個(gè)時(shí)間點(diǎn)賣(mài)出。

“這種直接分配模式過(guò)去是比較受限制的，但試點(diǎn)文件下發(fā)之后，交易可能會(huì)做出相應(yīng)配合，當(dāng)GP以‘非交易過(guò)戶(hù)’形式將股份轉(zhuǎn)讓給LP時(shí)，以后的稅費(fèi)、程序方面就會(huì)比較簡(jiǎn)單。”李陽(yáng)說(shuō)。

據(jù)多位律師介紹，這種“非交易過(guò)戶(hù)股權(quán)”的模式在國(guó)外是比較常見(jiàn)的。

針對(duì)IPO前股份

“以實(shí)物股票向投資者的實(shí)際分配，也需要遵循上市公司相關(guān)監(jiān)管規(guī)則。”張璇向第一財(cái)經(jīng)記者表示。

根據(jù)試點(diǎn)要求，私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者分配的須是所持有上市公司首次公開(kāi)發(fā)行前的股份。

值得注意的是，以下幾種情況不得參與試點(diǎn)。

一是，私募股權(quán)創(chuàng)投基金是上市公司控股股東、實(shí)際控制人、第一大股東(含一致行動(dòng)人)，持有上市公司股份尚未解除限售，持有上市公司股份依照有關(guān)規(guī)則或者承諾不得減持，持有上市公司股份涉及質(zhì)押、凍結(jié)、司法拍賣(mài)，或者存在違法違規(guī)行為等情形的，不得參與試點(diǎn)。

二是，投資者是該上市公司的實(shí)際控制人、控股股東、第一大股東(含一致行動(dòng)人)，是該上市公司董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員，或者不具備證券市場(chǎng)投資資格等情形的，私募股權(quán)創(chuàng)投基金不得向其分配股票。

此外，私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實(shí)物分配股票，應(yīng)當(dāng)適用《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《減持規(guī)定》)、《上市公司創(chuàng)業(yè)投資基金股東減持股份的特別規(guī)定(2020年修訂)》等有關(guān)減持規(guī)定。私募股權(quán)創(chuàng)投基金可以占用集中競(jìng)價(jià)交易減持額度進(jìn)行股票分配，也可以占用大宗交易減持額度進(jìn)行股票分配，占用減持額度后，相應(yīng)扣減該基金的總減持額度。

私募股權(quán)創(chuàng)投基金應(yīng)按照《減持規(guī)定》以及信息披露有關(guān)規(guī)定，履行信息披露義務(wù)。

標(biāo)簽： 私募股權(quán) 基金管理人 基金出資人