站在直升機(jī)上撒錢的美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾，要么撞向巨石，要么跌入深淵，美國債券市場如是預(yù)言。

美國國債市場正在進(jìn)行一場收益率曲線平緩化（flatterning yield curve）的進(jìn)程。今年1月初兩年期國債利率為0.17%，4月初為0.18%，8月初為0.18%，10月25日則升至0.47%。同時(shí)期三十年期國債利率為0.93%、1.69%、1.48%和1.66%。4月初至今兩年期國債利率幾乎翻了兩倍，但是三十年期國債利率不升反跌了。

兩年期或三年期國債對美聯(lián)儲(chǔ)的政策走向尤其是利率政策十分敏感，而十年期或三十年期國債對經(jīng)濟(jì)增長前景更敏感。短端利率向上，長端卻回落，這表達(dá)的是市場對美國經(jīng)濟(jì)前景看法上的重大改變。

美國的通貨膨脹前景正在迅速惡化，物價(jià)上漲源頭正在從產(chǎn)業(yè)鏈中斷、交通阻塞所造成的暫時(shí)性通脹，轉(zhuǎn)移為能源、食品、房租主導(dǎo)的結(jié)構(gòu)性通脹，由于生活成本大升，而低端勞工市場又面臨招人難局面，工資漲勢十分驚人。工資漲，則萬物漲，通貨膨脹的惡性循環(huán)似乎已經(jīng)形成。

然而，美國的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)并不牢靠。解除社交距離之后消費(fèi)的確曾經(jīng)暴增過一次，但是消費(fèi)的持續(xù)熱度不高，近月就業(yè)修復(fù)也慢了下來。美國總統(tǒng)拜登剛上臺(tái)時(shí)候推出的財(cái)政擴(kuò)張計(jì)劃在國會(huì)遇到各種阻力，大幅縮水看來無可避免。加上疫情因素，所有銀行和研究機(jī)構(gòu)均大幅下調(diào)了美國的經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測，同時(shí)調(diào)高了CPI預(yù)測，更多的人相信目前所見的物價(jià)壓力不會(huì)很快退卻。

美聯(lián)儲(chǔ)幾位高管最近對通脹的口風(fēng)開始轉(zhuǎn)變，令市場更加相信美國的加息時(shí)間很快就會(huì)來臨。目前從隔夜利率的掉期價(jià)格看，債市認(rèn)為明年6月之前有六成機(jī)會(huì)美聯(lián)儲(chǔ)加息一次，至12月則有100%概率加息一次，還有三分之一的機(jī)會(huì)加第二次息。這種市場預(yù)期，基本上是在過去一個(gè)多月之間形成的，所以兩年期國債利率9月以來翻了差不多一倍，近日更扶搖直上。

問題來了。美國經(jīng)濟(jì)有沒有能力承受減少流動(dòng)性和提高資金成本的雙重打擊呢？債市給出的答案是沒有能力，經(jīng)濟(jì)的長遠(yuǎn)增長能力會(huì)因此被削弱，于是長端利率下行。

收益率曲線平緩化，是典型的債市信號(hào)，資金預(yù)期貨幣當(dāng)局加息，預(yù)期經(jīng)濟(jì)走向轉(zhuǎn)弱。幾乎每個(gè)周期都會(huì)有這種典型時(shí)刻，但是我們現(xiàn)在所處的時(shí)代卻不是典型的。美聯(lián)儲(chǔ)大放水是不常見的，能源危機(jī)是不常見的，供應(yīng)鏈斷裂是不常見的，新冠肺炎疫情也是不常見的。

形勢突變給站在直升機(jī)上撒錢的鮑威爾一個(gè)猝不及防。到底是在巨石上強(qiáng)行著陸，還是冒著跌入深淵的危險(xiǎn)等待，觀望拖延可不可行，還有沒有好一點(diǎn)的選擇？

（陶冬系瑞信董事總經(jīng)理、亞太區(qū)私人銀行高級(jí)顧問）

第一財(cái)經(jīng)獲授權(quán)轉(zhuǎn)載自微信公眾號(hào)“首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇”，本文原載于經(jīng)濟(jì)通，原標(biāo)題為《債市認(rèn)為：鮑威爾要么撞向巨石，要么跌入深淵》。

標(biāo)簽： 要么 陶冬 鮑威爾 巨石